每经记者 马骏骎 发自上海

　　央行昨日在公开市场发行了800亿元人民币28天期正回购协议，中标利率连续第七次持平在0.90%的水平。数据显示，本周共有465亿元央票及正回购到期，考虑到央行很有可能在周四延续三月期央票的发放，本周净回笼已成定局。上周，央行通过公开市场净回笼资金635亿元。

　　对上述数据，专家分析指出，考虑到今年公开市场到期量很大，可能会超过外汇占款投放，而M2增速有远超目标的可能，央行将更为谨慎地通过公开市场操作而非直接加息，来防止因货币供应失控而可能引发的后期通胀压力。

　　M2测算增速已高达34%

　　中金公司分析员徐小庆指出，央行近期加大了公开市场的回笼力度，一方面是为了平滑商业银行发放贷款的时间，另一方面也可能是为了防止出现货币供应量增长失控的情况。

　　据悉，在1993年至1994年间以及2003年，都发生过由于信贷投放过猛使得货币供应量增速达到20%以上的情况，造成了后期的通胀压力。

　　中金估算，如果把外汇占款、公开市场到期量和货币乘数三部分对M2增速的贡献简单相加，可以得到M2增速将达到34%，而央行今年M2设定的目标值仅为17%。

　　“34%的增速的确太高了”，中信证券(22.78,0.40,1.79%)分析师王铭锋说，“今年公开市场到期量比较大，约为2.4万亿，此前央行主要依靠利率手段来控制资金，但央行方面已经有多次提示，暗示降息空间不大。因此，在利率手段不用或少用的情况下，央行必将更多地转向公开市场操作来控制资金。”

　　不久前，央行行长周小川曾公开表示，利率并非央行的惟一工具。

　　徐小庆则指出，在“适度宽松的货币政策”的基调下，央行不可能通过加息、上调法定准备金率、信贷额度来抑制货币乘数的上升，因此在这种情况下必须加大对到期量的对冲，才能避免货币供应量失控。

　　流动性驱动模式由外转内

　　徐小庆指出，今年公开市场央票和正回购的到期量可能超过外汇占款的投放，同时，信贷投放推高货币乘数的水平，预计将高于去年。因此，驱动国内流动性的模式正在发生变化：即外汇占款的贡献在减少，而央行公开市场操作和银行创造货币的影响力在增强，对未来流动性进行判断之前，需要更多地关注公开市场操作的变化和银行放贷的能力。

　　据中金测算，如果不考虑央行的对冲操作，公开市场到期量将成为基础货币增长的主要推动力，按今年2.4万亿的到期量计算，能带动基础货币供应量增长18.6%。

　　王铭锋则指出，除了流动性因素考虑，公开市场的另一大目标就是平滑贷款，这也是为何公开市场操作到目前为止还是以1个月和3个月期限为主的原因。他说，“1个月和3个月的操作灵活性更强，央行希望短期内通过回购或央票把这部分多余资金回收，以便在1个月和3个月后继续释放资金给银行进行贷款。”

　　王铭锋还表示，2月信贷数据将决定降息政策能否出台，因为市场预料2月CPI和PPI数据将陷入负区间，这一点已经为央行降息铺平道路，而信贷数据是存在变数的一环，即贷款规模增加越快，降息预期可能就越小。因此6000亿以上的新增信贷额将更进一步减小降的可能性。