制约因素消除 上调全年升值预测

　　综合我们近期的调研情况看，制约人民币升值的因素已经消除，出口过快增长形成了人民币的升值要求，而输入型通胀的加剧也需要升值来进行对冲。因此，加快人民币升值可能将成为下阶段政策选择的重要考量，幅度很可能远超预期，我们上调全年升值预测至7%-8%。

　　制约升值因素消除

综合我们近期的调研情况看，加快人民币升值可能将成为下阶段政策选择的重要考量，幅度很可能远超预期，我们上调全年升值预测至7%-8%。

　　上述判断的原因在于：1、监管层可能已经认为下阶段输入型通胀将成为通胀演变的关键，升值可直接缓解这个问题，一季度进口价格同比上涨14.2%，出现加快趋势；2、江浙地区的出口订单饱满与高用电负荷消除了升值的后顾之忧，通过升值能够一定程度地抑制出口过高增长，抑制出口部门与内需部门争抢电力、煤炭资源，将是明智之举；3、升值的舆论环境正在形成，如央行首提汇率抗通胀、工信部表示输入型通胀压力加大，而更早些时间新华社转发温总理的文章对于贸易条件恶化问题的关切也可能是一个相关伏笔，因为升值可直接扭转贸易条件恶化。

出口过快增长要求升值

　　仅从国内考虑，人民币升值一直是需要做的正确的事情，唯一的担忧在于冲击出口增长。当前，江浙沿海区域用电量超负荷，出口订单饱满，显示出口部门需求增长已经处于过高而需要抑制的状态。从经济均衡的角度，通过加快升值，一定程度抑制出口过快增长，抑制“出口部门与内需部门争抢国内煤电油运资源”成为明智之举。

　　2、3月份浙江、江苏、福建发电量分别增长19%、22%、28%，系统性地高出全国14%的水平，江浙地区发电利用小时相应快速提升，部分地区开始错峰有序用电，这证明春节后，出口部门的增速已经过快，开始与内需部门争抢电力、煤炭等公用基础资源。这一点不仅为诸多微观报道所提及，发改委近期《关于做好2011年电力运行调节工作的通知》，《关于切实保障电煤供应，稳定电煤价格的紧急通知》也是对相关情况的一种印证。

　　升值从边际上抑制出口，为何二者同时发生？这主要是因为，出口从根本上更加受全球经济增速的影响，全球经济扩张推动中国出口增长，最终共同推动了升值，由此，从发生时间上，我们看到的是出口增长与升值加速同时发生，2007年出口增25.6%，人民币升6.1%；2008出口增17.5%，人民币升6.1%；2009年出口大幅衰退，人民币全年停止升值；2010年6月份后，出口确认复苏，升值重启。

　　实际上，如果没有升值，我们大约可以看到更快一些的出口增长，因此，出口边际上抑制出口，与出口升值同时发生并不矛盾。已经发生的出口持续增长是未来加快升值的重要基础，而出口部门超出经济负荷的过快增长则直接提出了升值的要求。

　输入型通胀加剧需升值对冲

　　一季度我国进口价格同比增速达到14.2%，这一数字在去年三、四季度分别为10.9%、9.8%。下阶段，输入型通胀将取代租金、劳动力、短距运输鲜活食品等非国际贸易品通胀，成为总体通货膨胀演变的关键，升值是直接有效的对冲措施。特别是，产品在国门之外涨价，我国的货币、财政政策较难施加有效影响，唯有加快升值来在一定程度上抑制产品的人民币价格。上述关系在历史上是存在明确的证据验证的，2007、2008年的进口价格指数同样快速增长，由此形成两年的人民币升值幅度均为6.1%；从月度数据看，2007年二季度后进口价格上涨加速，人民币月度升值幅度也相应加快，导致2007年下半年与2008年上半年期间的升值幅度高达9.8%，即虽然两年年均都升值6.1%，但是出现一段时间集中升值的现象。

　　基于以上原因，以及近期观察到的监管层关于汇率问题的表态，我们认为，加快升值的舆论环境和实体经济要求正在形成，上调全年升值预测至7%-8%。